现金交割三大好处之二：自动行权便于操作

不同于股指期货，股指期权有很特殊的一点：股指期权持仓量不会随着到期日临近而递减。大量的市场参与者需要交割，于是简单便捷的期权交割方式就十分重要。现金交割的欧式期权惯例既是自动行权，这满足了参与者进行交割时操作简便的需求。

经过对欧美、港台、韩国、印度六个市场研究发现：股指期货持仓量随着到期日的临近呈现递减变化，而股指期权持仓量在交割月份的后半段大多保持稳定。分析其原因，股指期货的收益与标的资产之间呈线性关系，与之相关的交易投资策略相对简单。在境外股指期货市场上有大量机构采用跟踪策略（Delta One）和为对冲场外交易产品风险而长期持有股指期货，并且在当月合约上建仓，在当月合约临近到期时进行集中展仓（Rollover，在当月合约平仓的同时在下月合约开仓）的做法来达到长期持仓的目的，所以期货到期交割前会呈现持仓量的骤降。而相比之下，股指期权策略较为多样化，因此在临近到期日时持仓量较为平稳。

现金交割三大好处之三：计算容易理解，利于市场初期的发展

中国作为新兴的金融衍生品市场，在借鉴国外成熟市场经验时也需要充分考虑到本国国情。相对成熟的期权市场，新兴的期权市场有着交割比例较低而个人投资者较多的特点。采用现金交割使得计算容易理解，便于个人投资者正确预估持有期权头寸到期时的交割损益。

对前文所选的六个股指期权市场在2011年5月—2012年4月期间内各月的交割情况进行比较，成熟市场如美国市场的交割比例平均值达到了29%。而印度市场的交割比例平均值为7%，台湾、韩国也相对较低。分析原因，在个人投资者占比较高的新兴市场，期权产品交割比例相对低。印度、台湾等股指期权市场的个人投资者占比有时可达近50%,韩国也长期不低于30%。期权上市初期个人投资者多偏向日内交易策略，且交易保证金（针对买方来说）水平较机构高，所以长期持有期权到期的意愿偏低。

三巫效应防范：两套现金交割方案

在美国20世纪80年代初，股指期权、股指期货和股票期权被定在每个季度月的第三个周五同时交割，由此引发的成交量明显放大以及价格波动增加被市场称为“三巫聚首”（Triple Witching）。股票期货推出后，又有了四种衍生品同日交割的“四巫聚首”现象，以下统称三巫效应。下文简述一个三巫效应案例，并介绍两套境外常用的防止三巫效应的现金交割方案。

防范三巫效应的核心是防止市场操纵以保证市场对中小投资者的公平性。用案例来说明：2010年德意志银行旗下韩国证券子公司通过操纵KOSPI 200股指的成分股来影响股指期权交割结算价，当事人非法牟利约2亿5000万人民币，股指最后十分钟内暴跌逾2.4%，该公司牟取了暴利而投资者损失惨重。对与韩国这个散户比例很重的期权市场，中小投资者的权益被外资大机构非法侵犯，造成了很大的国际影响，德意志银行也因此受到了在韩国股市被禁止交易半年的处罚。而韩国交易所所用的最后10分钟集合竞价决定期权交割价的方法，在事后受到了各方的质疑。

以现金交割为前提，在股指期权的制度设计上，境外交易所通常采取了两种方法适度防范三巫效应，一是使用开盘价交割结算，二是使用算术平均价交割结算。美国几家交易所将股指期权交割时间定为周五开盘，使用SOQ（特别开盘价）来进行期权结算，用潜在的少量隔夜对冲风险来换取三巫效应的有效规避。欧洲大陆、伦敦、港台交易所的指数期权产品则大多是用算数平均作为交割结算价，以收敛最后一段时间的期权价格为代价，较长时间的算术平均计算方式会使得市场几乎不可操纵。

三巫聚首产生的到期日效应在大多数市场都存在，它会随着市场的发展成熟而减弱，适当加强对市场做市商和套利者的培育和支持可以缩短这一周期。我国的沪深300股指期货交割结算使用股指最后两小时算数平均价，2010上市至今交割非常平稳，价格也日趋理性，也是得益于投资者的日益成熟和套利者的参与。